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2014年以来,我国房地产市场进入自主调整期,房地产供给和销售同比增速持续下降,房地产交易量持续萎缩。截止20149末,我国完成房地产开发投资累计为6.9万亿元,同比增长12.5%,比上年同期下降7.2个百分点。房屋新开工面积累计为13.1亿平方米,同比下降9.3%,其中,住宅新开工面积累计为9.2亿平方米,同比下降13.5%。我国商品房销售面积累计为7.7亿平方米,同比下降8.6%,其中,商品住宅销售面积为6.8亿平方米,同比下降10.3%。在房地产供销持续走低的情况下,201410月百城样本住宅平均房价为10629/平方米,百城房价指数连续6个月环比负增长,同比指数首现下降0.52%

长期拐点VS短期拐点

房地产市场遭遇“寒流”,关于房价的争论却“热潮”不断。我国房地产市场是长期调整还是短期调整?大家争论不休,莫衷一是。有人认为我国房地产更像美国房地产市场,尽管经历了大萧条和二战时期的两次调整,但美国房价长期趋势保持了持续上涨的态势。他们认为我国房地产市场也将像美国一样,此次调整是阶段性的,长期还将保持上涨势头。有人认为我国房地产市场更像日本,日本房价自上世纪九十年代初进入下降通道,历经20余年,即使时至今日在安培经济学的宽松货币政策支持下,仍没有看到复苏的曙光。他们推断我国房地产市场和日本一样,这次调整是长期的拐点,在很长一段时间内很难再现上涨。

我国房地产市场到底更像美国还是日本呢?是面临历史性拐点还是短期拐点呢?我们认为我国房地产市场的主要特征更像日本,但和当时的日本也有若干不同之处,并且我国正处在网络经济新时代。如果能激发新经济增长范式的潜能,能彻底进行经济体制改革,理性看我国房地产市场至少可以平稳发展10余年。如果没有抓住发展机遇,即使政策托市,我国房地产市场至多能撑两年,进入长期拐点不可避免。为什么这么认为呢?

首先比较中日两国的经济特征和市场情况的相似点:一是经济增速变化和当年日本如出一辙。房地产是国民经济的支柱产业,房地产市场是不仅拉动经济增长的重要力量,其繁荣和发展也高度依赖于经济发展。美国经济除了大萧条期间1930-1933年出现连续负增长外,即使在二战和这次危机期间,也只是个别年份出现略微萎缩情况。美国经济增速长期保持在3-5%之间,这为房地产市场的稳步上涨奠定了坚实的经济基础。日本经济在二战后保持了30余年的高速增长,增速长期保持在10%以上,但是进入上世纪八十年代特别是1985年以后日本经济名义增速骤降至8%以内,1990年房地产泡沫破灭后,日本经济增速更进一步下降到5%以下。改革开放三十余年来,我国经济增速长期保持11%以上的增速,但是2011年以来我国经济增长速度下降到10%以内,进入2014年进一步下降到7.5%以内,第三季度经济增速仅有7.3%,创下危机以来的新低。这样的经济新常态能不能支持高高的房价呢?值得深思。

二是人口变化情况和日本当年极为相似。人口是住房需求的主体,持续的增长和汹涌的活力是房地产市场繁荣的基本保障。由于美国是开放型经济体,每年吸引着大量的国际高素质年轻人才流入美国,特别是上世纪九十年代以来,国际人才流入成为美国保持经济活力和发展的重要条件之一。截至目前,美国人口的平均年龄仅为36岁左右,比我国人口的平均年龄还年轻2岁左右。反观日本,1985年日本65岁以上老人占比超过10%1990年美国更是接近12%.在房地产泡沫破灭前夕,日本人口的平均年龄超过40岁。2013年我国人口平均年龄接近38岁,65岁以上老龄人口占比接近10%。我国老龄化社会将很快到来,和日本上世纪八十年代末期极为相像。更糟的是,我国经济增长不仅没能带来大量的国际高素质人才的流入,一些高素质富裕人才的流出却在加速。这是不是和日本当年极为相像?

三是中日两国货币供给增速快速回落难支持高房价。作为国际本位货币的美元,除了1992-1994年不足2%的增长率外,近30年美国货币供给量基本保持了4-8%增长。对比日本,上世纪八十年代之前,日本货币供给量持续在14%以上的增速,80年代回落到8-11%之间。房地产泡沫破灭后,日本广义货币供给迅速下降到3-4%之间,进入新世纪基本保持零增长,即使安培经济学出台以后,货币增速起色也不大,2013年也没有超过4%2003-2012年我国货币供给量(M2)总涨幅4.40倍,年均增长18.3%。而20042012年全国二手房平均交易价格年均涨幅为18.9%,货币供给量涨幅和房地产价格上涨水平基本相同。其实这不难理解,新货币主义大师弗里德曼论述指出:任何通货膨胀都是一种货币现象。货币增长的最终流向不外乎商品服务交易市场、资产市场以及货币窖藏。假设流向这些市场的增幅相同,那么房价涨幅也应相近。回头再看,2014年三季度广义货币增幅比前十年的平均增幅低近7个百分点。这一比较不难看出,我国流动性正在逐步紧缩,高高的房地产价格还能hold住吗?

四是快速拉升的高房价必然调整。任何商品脱离不了价值规律的作用,脱离实体经济的房价迟早回归。2000年以前,美国房价没有出现直线拉升的情况,表现为美国房价长期平稳上涨。进入新世纪的美国房地产直线拉升,最终的结果也成为国际金融危机的导火索。日本房地产经历了30多年的繁荣,特别是上世纪八十年代以后,日本房价更是高位上涨,最终1990年转入长期拐点。我国特别是北京、上海、深圳等城市的房价10年上涨接近10倍,目前已经赶英超美,当前调整也势在必然。是不是长期拐点呢?结合前面指标看,基本可以这样断定。

不同的是,我国城镇化率远没有达到当年日本的程度。城市房价是房地产市场的主要观测指标,城镇化进程是决定房地产市场繁荣发展的一个主要因素。除个别时期,美国城镇化基本保持了平稳的城镇化速度,没有大起大落。截至今日,在长达100多年城镇化进程中,平均城镇化速度约为0.3%1970年美国城镇化率达到74%,之后出现了一轮逆城镇化过程。日本房地产泡沫开始破灭之时,1990年城镇化率为77%2013年末我国城镇化约为54%,简单看离美日房地产调整的城镇化率尚有20个百分点的差距。按目前的城镇化速度计算,我国房地产至少还有10-15年的发展空间。也应当看到,我国城镇化进程严重滞后于经济发展了,要实现这一发展空间并不容易。

历史经验表明:城镇化的基本动力是工业化,城镇化发展到一定程度将转变为高端服务业。据有关专家研究,2014年我国工业化率将达到75%,这表明我国已经进入后工业化时期。以此推算,我国城镇化率至少应达到70%以上,这就和当时日本的城镇化率不相上下了。这说明我国城镇化进程被工业化和经济发展远远地甩在了后面。在城镇化主要推动力衰竭的情况下,房地产需求还会被激发出来么?所幸的是,我国正处在网络经济新时代,经济增长范式正在发生颠覆性变革。如果能抓住新经济时代的主题和机遇,激发新经济增长范式的潜能,那么我国房地产市场至少可以平稳发展10余年。如果不能抓住历史机遇,即使政策托市,房地产市场至多能撑两年,进入长期拐点不可避免。

政策“托市”效果几何?

在一片寒意中,开发商寄希望于政府托市。而网络新闻爆出:对房价可能的下跌,地方政府比开发商还急。428日南宁市房管局正式发文称,自2014425日起,广西北部湾经济区内的北海、防城港、钦州、玉林、崇左市户籍居民家庭可参照南宁市户籍居民家庭政策在南宁市购房。被媒体戏称:南宁楼市打响了政府救市第一枪。根据随后的报道,便有铜陵、无锡、杭州等共10个城市接连传出政策松动消息,被业内视为地方政府楼市调控的“救市”之举。

在第一波地方政府没有起到任何效果的情况下,2014930日中国人民银行和中国银监会出手了,他们联合出台了《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》。业内人士指出,放松首套房认定标准和解禁三套房贷款是该文件的最大亮点,此次对房贷的松绑程度已超过预期,将大大刺激改善型需求。目前网络媒体传出,如果房地产市场继续低迷,接下来的托市政策将是降低住房交易的营业税。如何看待这些救市之举呢?

直截了当的回答:在抑制房价时,这些政策没有起到抑制作用,仅仅是延缓了放假的上涨,甚至在某些时刻起到了反向激励的作用。那么在救市过程中,这些政策同样托不住高房价,初期可以起到延缓的作用,后期同样会产生反向激励作用。有人可能会问,为什么2008年的4万亿元的投资刺激政策托起了房价呢?在4万亿元投资的作用下,刚刚回调的房价在2009年又开始扶摇直上,货币和房价又双双起飞。截至2013年末广义货币供给量(M2)比2007年末增加1倍余,而全国同质房价涨幅亦接近1倍。这次难道不会达到同样的效果么?

政府“托市”是需要货币条件支持的,我们可以比较一下2014年和2008年的货币条件:一方面,当前人民币兑美元汇率趋向均衡,外汇资金流入的套利条件不复存在。汇率2008年初,人民币对美元汇率为7.38:1,人民币升值空间远未结束。时至今日,2014年以来人民币兑美元汇率已经最高升值为6.05左右,之后开始快速大幅贬值,最低曾贬值到6.25左右,目前略有升值,维持在6.15左右。另一方面,货币规模空前膨胀,几乎没有了注水空间。2008年初,我国广义货币供给为40.3万亿元,以当期汇率折算仅相当于5.46万亿美元,相当于美国当期广义货币的73%。截至2014年三季度末,我国广义货币供给已经达到120万亿元人民币,相当于19.5万亿美元,比美国的广义货币供给高出70%多。即使考虑广义货币内涵不同,可比性较差。仅从增长率看,六年间人民币增长200%,美元仅不到50%

这一比较即可看出,现在政府“托市”的货币条件已经昔非今比。融入了国际环境,自然会受到国际因素的制约。我国人民币供给已经进入强约束阶段,按照官方的说法人民币兑美元汇率已经趋于相对均衡。同时人民币广义货币总规模已经将美国远远地甩在了后面,我们还能将其甩的更远么?当然可以,不过其代价必然是人民币贬值。人民币长期贬值将导致外汇流出,外汇长期流出必然会带来基础货币的收缩,广义货币供给也将随之以货币乘数的方式收缩。另外,美国定量宽松货币政策已经退出,国际本位货币的“收水”造成了国际资金大规模撤出新兴国家,许多新兴国家货币大幅贬值、股票市场持续跳水。尽管我国跨径资金总体仍呈现流入态势,只在近两个月转为弱流出状态,但是如果流动性仍保持高速增长,跨境资金将会加快套利性流出的步伐,流动性偏紧的冲击将不断加剧。当潮水脱去,裸游的终究会显示出来。没有了货币的支撑,房价还能挺得住么?难!

不仅如此,我国经济活力也有所下降。近年我国经济增速出现明显下滑,2011-2013年增速分别9.2%7.8%7.7%7.6%,预计2014年保7.5%的增长率将十分艰难。经济结构升级转型压力不断加大,淘汰落后或过剩产能等不良资产将会加速增加。央行2014年前三季度金融数据统计报告显示:截至9月末,我国广义货币(M2)余额120.21万亿元,同比增长12.9%,比去年末低0.7个百分点;狭义货币(M1)余额32.72万亿元,同比增长4.8%,增速分别比上月末和去年末低0.9个和4.5个百分点;流通中货币(M0)余额5.88万亿元,同比增长4.2%。如果说广义货币供给增速还能勉强支持当前房价的话,那么狭义的货币增速经已明确显示,我国经济活力真正在快速下降,房地产交易萎缩顺理成章。

首套住房贷款利率最低7折优惠的政策已经出台,但目前住房贷款利率明显已经低于其他贷款利率,商业银行执行住房贷款利率下浮7折的可能性不大。截至20146月末,人民币贷款加权平均利率为6.96%,比上年末下降0.24 个百分点。其中,一般贷款加权平均利率为7.26%,比上年末上升0.12 个百分点;个人住房贷款加权平均利率为6.93%,比上年末上升0.4个百分点。如果住房贷款利率7折优惠,住房贷款利率将不足5%。通常而言,银行将优先满足利率较高的贷款需求,优惠利率对住房贷款的挤出效应将更为明显。由于税费等原因,我国二手房的交易成本至少在10%以上,房地产开发的资金成本也至少在10%左右,总体看来房地产价格涨幅在10%以内,新投资房地产基本上无利可图。而在今后房地产价格涨幅平均10%以上涨幅几乎没有可能,可见房价回归是一种必然。

改革时间仍在但相当紧迫

并不是说“托市”一点效果也没有,它可以延缓我国房地产的萎缩态势,给我们的改革留出时间。我不像“牛刀们”那么悲观,他们认为“人民币变废纸,房价将崩盘”。其原因在于:一是短期内流动性全面逆转可能性不大。不仅在于我国存款准备金率处于高位,足以应付银行体系的流动性变化。也在于我国外汇储备充裕,人民币大幅贬值动力不足,大规模资本外流情况可能性不大。即使外汇资金净流出加快,央行腾挪的空间也比较大,可以空间换时间。

二是购房预期还没有完全逆转。2014年前三季度信贷投向报告显示:三季度末,人民币房地产贷款余额为16.74万亿元,同比增长18.2%;比年初增加2.11万亿元,同比多增2130 亿元。其中,个人购房贷款余额11.12万亿元,同比增长17.5%;比年初增加1.33万亿元,同比少增400亿元。这样看来“房贷需求依然不弱”,这说明购房预期还没有完全逆转。部分城市的萎缩尚没有影响到全国房地产市场,或者说政策托市行为可能在一定时间内激起观望者的购房欲望,“子弹仍在飞”。

三是经济改革仍在如火如荼的推进,新型城镇化仍有一定的住房吸纳能力。这表明我国房地产市场尚有一定的缓冲,同时为我国实施经济改革留有了相当的空间和时间。但是不是很长,用“时不我待”来形容并不为过。新型城镇化也在如期推进,年均1%的城镇化率,大约可以消化500万套的商品住房供给和500万套的保障住房,但是新居民的购房能力已大大降低。

但是大海终究要退潮,房价已经高处不胜寒!应对得当,房价将理性回归;应对失当,牛刀们的预言也可能成“真”。关键在于能不能充分利用留给我们的时间和空间,加快推进体制机制改革,找到新的经济增长点,保持经济良性发展。 

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王争春

王争春

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经济学者。长期在金融业工作。

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